Capítulo 19: Sobre a definição da oferta monetária

[Publicado originalmente como um capítulo em New Directions in Austrian Economics, Louis M. Spadaro, ed. (Kansas City: Sheed Andrews e McMeel, 1978); reimpresso em Economic Controversies (Auburn, Ala.: Mises Institute, 2011).]

O conceito de oferta de moeda desempenha um papel vitalmente importante, de diferentes maneiras, tanto na escola de economia austríaca quanto na de Chicago. No entanto, nenhuma escola definiu o conceito de forma completa ou satisfatória; como resultado, nunca temos certeza à qual das inúmeras definições alternativas de oferta de moeda cada escola está se referindo.

A definição da escola de Chicago é totalmente inútil, pois, em uma tentativa de petição de princípio para chegar à conclusão de que a oferta monetária é o principal determinante da renda nacional, e para alcançá-la por meios estatísticos e não teóricos, a escola de Chicago define a oferta monetária como aquela entidade que se correlaciona mais estreitamente com a renda nacional. Este é um dos exemplos mais flagrantes do desejo de Chicago de evitar conceitos essencialistas e de “testar” a teoria por correlação estatística; o que resulta na oferta de moeda não ser realmente definida. Além disso, a abordagem ignora o fato que a correlação estatística não pode estabelecer conexões causais; isso só pode ser feito por uma teoria genuína que trabalha com conceitos definíveis e definidos.^[1]

Na economia austríaca, Ludwig von Mises estabeleceu os fundamentos do conceito de oferta monetária em sua obra Teoria da Moeda e do Crédito, mas nenhum austríaco desenvolveu o conceito desde então, e questões não resolvidas permanecem (por exemplo, é adequado incluir os depósitos de poupança na oferta monetária?).^[2] E uma vez que o conceito de oferta de moeda é vital tanto para a teoria quanto para a análise histórica aplicada de consequências como inflação e ciclos econômicos, torna-se de vital importância tentar resolver essas questões e demarcar a oferta de moeda no mundo moderno. Em Teoria da Moeda e do Crédito, Mises estabeleceu as diretrizes corretas: a moeda é o meio geral de troca, a coisa pela qual todos os outros bens e serviços são negociados, o pagamento final de tais bens no mercado.

Na economia contemporânea, as definições de oferta de moeda variam amplamente desde moeda + depósitos à vista (M₁) até a inclusão de praticamente todos os ativos líquidos (um M estratosfericamente alto). Nenhum economista contemporâneo exclui os depósitos à vista de sua definição de moeda. Mas é útil considerar exatamente por que isso deveria ser assim. Quando Mises escreveu Teoria da Moeda e do Crédito, em 1912, a inclusão de depósitos à vista na oferta monetária ainda não era uma questão resolvida no pensamento econômico. De fato, uma controvérsia sobre o papel preciso dos depósitos à vista se alastrou ao longo do século XIX. E quando Irving Fisher escreveu seu Purchasing Power of Money, em 1913, ele ainda achava necessário distinguir entre M (a oferta de moeda padrão) e M₁, o total de depósitos à vista.^[3] Por que então Mises, o desenvolvedor da teoria austríaca da moeda, defendeu a inclusão de depósitos à vista como parte da oferta monetária “no sentido mais amplo”? Porque, como ele salientou, os depósitos bancários à vista não eram outros bens e serviços, outros bens trocáveis por dinheiro; eram, em vez disso, resgatáveis por dinheiro ao par, sob demanda. Por serem tão resgatáveis, funcionavam não como um bem ou serviço que se trocava por dinheiro, mas como um recibo de depósito por dinheiro, resgatável a pedido ao par, como no caso de qualquer outro depósito. Os depósitos à vista eram, portanto, “substitutos de moeda” e funcionavam como equivalentes à moeda no mercado. Em vez de trocar dinheiro por um bem, o proprietário de um depósito à vista e o vendedor do bem tratariam o depósito como se fosse dinheiro, um substituto para a moeda. Assim, o recebimento do depósito à vista foi aceito pelo vendedor como pagamento final de seu produto. E enquanto os depósitos à vista forem aceitos como equivalentes à moeda padrão, eles funcionarão como parte da oferta monetária.

É importante reconhecer que os depósitos à vista não são automaticamente parte da oferta monetária em virtude de sua própria existência; eles continuam como equivalentes à moeda apenas enquanto as estimativas subjetivas dos vendedores de bens no mercado pensem que são tão equivalentes e as aceitem como tal em troca. Voltemos, por exemplo, aos bons e velhos tempos antes do seguro de depósito federal, quando os bancos estavam sujeitos a corridas bancárias a qualquer momento. Suponha que o Banco Jonesville tenha depósitos à vista pendentes de $1 milhão; esse milhão de dólares é então sua contribuição para a oferta monetária agregada do país. Mas suponha que de repente a solidez do Banco Jonesville seja seriamente posta em dúvida; e depósitos à vista em Jonesville passam a ser aceitos apenas com desconto, ou até mesmo sem desconto. Nesse caso, à medida que a corrida ao banco se desenvolve, seus depósitos à vista não funcionam mais como parte da oferta monetária, certamente não ao par. Assim, o depósito à vista de um banco só funciona como parte da oferta monetária, desde que seja tratado como um substituto equivalente ao dinheiro.^[4]

Pode-se objetar que, uma vez que, na era do sistema bancário de reservas fracionárias, os depósitos à vista não são realmente resgatáveis ao par, sob demanda, então apenas o dinheiro padrão (ouro ou papel fiduciário, dependendo do padrão) pode ser considerado parte do estoque de moeda. Isso contrasta com 100% de reservas bancárias, quando os depósitos à vista são genuinamente resgatáveis em dinheiro e funcionam como recibos de depósito genuínos, em vez de falsos, de moeda. Tal objeção seria plausível, mas ignoraria a ênfase austríaca na importância central no mercado de estimativas subjetivas de importância e valor. Depósitos não são de fato todos resgatáveis em dinheiro em um sistema bancário de reservas fracionárias; mas enquanto os indivíduos no mercado pensarem que são assim resgatáveis, eles continuarão a funcionar como parte da oferta monetária. De fato, é precisamente a expansão dos depósitos bancários à vista para além de suas reservas que explica os fenômenos da inflação e dos ciclos econômicos. Como observado acima, os depósitos à vista devem ser incluídos no conceito de oferta monetária, desde que o mercado trate-os como equivalentes; isto é, desde que os indivíduos pensem que são resgatáveis em dinheiro. Na era atual do seguro de depósito federal, somado à existência de um banco central que imprime moeda padrão e funciona como um emprestador de última instância, é duvidoso que essa confiança na capacidade de resgate possa ser abalada.

Todos os economistas, é claro, incluem a moeda padrão em seu conceito de oferta monetária. A justificativa para incluir depósitos à vista, como vimos, é que as pessoas acreditam que esses depósitos são resgatáveis em moeda padrão à vista e, portanto, os tratam como equivalentes, aceitando o pagamento de depósitos à vista como substituto do pagamento em dinheiro. Mas se os depósitos à vista devem ser incluídos na oferta de moeda por esse motivo, segue-se que quaisquer outras entidades que sigam as mesmas regras também devem ser incluídas na oferta de moeda.

Consideremos o caso dos depósitos de poupança. Existem vários argumentos comuns para não incluir depósitos de poupança na oferta monetária: (1) eles não são resgatáveis à vista, o banco pode legalmente obrigar os depositantes a esperar um certo período (geralmente trinta dias) antes de pagar em dinheiro; (2) não podem ser usados diretamente para pagamento. Os cheques podem ser sacados em depósitos à vista, mas os depósitos de poupança devem primeiro ser resgatados em dinheiro mediante apresentação de caderneta; (3) os depósitos à vista são piramidados sobre uma base de reservas totais como um múltiplo das reservas, enquanto os depósitos de poupança (pelo menos em caixas de poupança e associações de poupança e empréstimo) só podem piramidar em uma base de um para um sobre os depósitos à vista (uma vez que tais depósitos irão rapidamente “vazar” da poupança para os depósitos à vista).

A objeção (1), no entanto, falha em focar nas legalidades e não nas realidades econômicas da situação; em particular, a objeção não se concentra nas estimativas subjetivas da situação por parte dos depositantes. Na realidade, o poder de impor um aviso prévio de trinta dias aos depositantes de poupança nunca é aplicado; portanto, o depositante invariavelmente pensa em sua conta de poupança como resgatável em dinheiro à vista. De fato, quando, na depressão de 1929, os bancos tentaram aplicar essa cláusula esquecida em seus depósitos de poupança, as corridas bancárias ocorreram prontamente.^[5]

A objeção (2) também falha, quando consideramos que, mesmo dentro do estoque de dinheiro padrão, alguma parte do dinheiro de uma pessoa será negociada de forma mais ativa ou direta do que outras. Assim, suponha que alguém guarde parte de seu estoque de dinheiro em sua carteira e outra parte enterrada sob as tábuas do assoalho. O dinheiro na carteira será trocado e entregue rapidamente; o dinheiro do assoalho pode não ser usado por décadas. Mas certamente ninguém negaria que a reserva abaixo das tábuas do assoalho da pessoa faz parte de seu estoque de dinheiro tanto quanto o dinheiro em sua carteira. Assim, a mera falta de atividade de parte do estoque monetário de forma alguma nega sua inclusão como parte de sua oferta de dinheiro. Da mesma forma, o fato  que as cadernetas devem ser apresentadas antes que um depósito de poupança possa ser usado para trocar não deve negar sua inclusão na oferta monetária. Como escrevi em outro lugar, suponha que por alguma peculiaridade cultural – digamos, uma repulsa generalizada contra o número “cinco” – nenhum vendedor aceitará uma nota de cinco dólares em uma troca, mas apenas notas de um ou de dez. Para usar notas de cinco dólares, então, seu dono teria primeiro que ir a um banco para trocá-las por notas de um ou de dez, e depois usar essas notas de um ou de dez em uma troca. Mas, certamente, tal necessidade não significaria que o estoque de notas de cinco dólares de alguém não fizesse parte de seu suprimento de dinheiro.^[6]

Nem a objeção (3) é persuasiva, pois, embora seja verdade que os depósitos à vista são uma pirâmide múltipla de reservas, enquanto os depósitos de poupança são apenas uma pirâmide um a um sobre os depósitos à vista, isso distingue as fontes ou volatilidade das diferentes formas de moeda, mas não deve excluir os depósitos de poupança da oferta de moeda. Para os depósitos à vista, por sua vez, pirâmide em cima de dinheiro, e ainda, enquanto cada uma dessas formas de moeda é gerada de forma bastante diferente, desde que existam, cada uma faz parte da oferta total de moeda no país. O mesmo deve acontecer com os depósitos de poupança, sejam eles depósitos em bancos comerciais ou em caixas econômicas.

Uma quarta objeção, baseada na terceira, sustenta que os depósitos de poupança não devem ser considerados como parte da oferta monetária porque são controlados de forma eficiente e indireta pelo Federal Reserve, por meio de seu controle das reservas totais dos bancos comerciais e dos depósitos à vista. Tal controle é realmente um fato, mas o argumento é falacioso, afinal, os depósitos à vista são indiretamente, mas eficientemente, controláveis pelo Fed por meio de seu controle das reservas totais e das reservas mínimas. De fato, o controle dos depósitos de poupança não é tão eficiente quanto o dos depósitos à vista; se, por exemplo, os depositantes de poupança mantivessem seu dinheiro e pagamentos ativos nos bancos de poupança, em vez de invariavelmente “vazar” de volta para as contas-correntes, os bancos de poupança seriam capazes de piramidar novos depósitos de poupança em cima dos depósitos à vista de bancos comerciais por um grande múltiplo.^[7]

Não apenas, então, os depósitos de poupança devem ser incluídos como parte da oferta monetária, mas nosso argumento leva à conclusão de que nenhuma distinção válida pode ser feita entre depósitos de poupança em bancos comerciais (incluídos em M₂ ) e em caixas de poupança ou poupança e associações de empréstimos (também incluídas no M₃).^[8] Uma vez que os depósitos de poupança são admitidos como parte da oferta monetária, não há razão sólida para recusar a inclusão de depósitos destes últimos bancos.

Por outro lado, um genuíno depósito a prazo fixo – um depósito bancário que de fato só seria resgatável em um determinado momento no futuro – mereceria um tratamento muito diferente. Esse depósito a prazo, não sendo resgatável à vista, seria antes um instrumento de crédito do que uma forma de recibo de depósito. Seria o resultado de uma transação de crédito em vez de uma reivindicação de depósito em dinheiro; portanto, não funcionaria no mercado como substituto do dinheiro.

Ludwig von Mises distinguiu cuidadosamente entre um crédito e uma reivindicação: uma transação de crédito é uma troca de um bem presente (por exemplo, dinheiro que pode ser usado em uma troca a qualquer momento presente) por um bem futuro (por exemplo, um reconhecimento de dívida por dinheiro que estará disponível apenas no futuro). Nesse sentido, um depósito à vista, enquanto legalmente designado como crédito, é, na verdade, um bem presente – uma reivindicação de depósito a um bem presente que é semelhante a uma operação de fiança, na qual o depositário se compromete a resgatar o bilhete a qualquer momento sob demanda.

Assim, Mises escreveu:

“É comum considerar a aceitação de um depósito que pode ser sacado a qualquer momento por meio de notas ou cheques como uma espécie de operação de crédito e juridicamente essa visão é, naturalmente, justificada; mas economicamente, não se trata de uma operação de crédito. Se crédito no sentido econômico significa a troca de um bem ou serviço presente por um bem ou serviço futuro, então dificilmente é possível incluir as transações em questão na concepção de crédito. O depositante de uma quantia em dinheiro que adquire em troca dela um crédito conversível em dinheiro a qualquer momento que lhe prestará exatamente o mesmo serviço que a quantia a que se refere não trocou nenhum bem presente por um bem futuro. A reivindicação que ele adquiriu por seu depósito é também um bem presente para ele. O depósito do dinheiro de modo algum significa que ele renunciou à disposição imediata sobre a utilidade que ele comanda.”^[9]

Pode ser, e tem sido, objetado que instrumentos de crédito, como letras de câmbio ou letras do Tesouro, muitas vezes podem ser vendidos facilmente nos mercados de crédito – seja pelo redesconto de letras ou pela venda de títulos antigos no mercado de títulos; e que, portanto, devem ser considerados moedas. Mas muitos ativos são “líquidos”, ou seja, podem ser facilmente vendidos por dinheiro. As ações blue-chip, por exemplo, podem ser facilmente vendidas por dinheiro, mas ninguém as incluiria como parte da oferta monetária. A diferença operativa, então, não é se um ativo é líquido ou não (já que as ações não são mais parte da oferta monetária do que, digamos, imóveis), mas se o ativo é resgatável a uma taxa fixa, ao par, em moeda. Os instrumentos de crédito, à semelhança das ações, são vendidos a dinheiro no mercado a taxas flutuantes. A tendência atual de alguns economistas de incluir ativos como moeda puramente por causa de sua liquidez deve ser rejeitada; afinal, em alguns casos, os estoques de bens de varejo podem ser tão líquidos quanto ações ou títulos, mas certamente ninguém listaria esses estoques como parte da oferta monetária. Eles são outros bens vendidos por dinheiro no mercado.^[10]

Um dos acontecimentos recentes mais anti-inflacionário no sistema bancário americano foi o surgimento dos certificados de depósito (CDs), que são transações de crédito e prazo genuínos. O comprador do CD, ou, pelo menos, do CD de grande valor, sabe que emprestou dinheiro ao banco que o banco só está obrigado a reembolsar em uma data específica no futuro; portanto, os CDs de grande escala não estão devidamente incluídos nas M₂ e M₃ de oferta de moeda. O mesmo pode ser dito de vários programas de depósitos a prazo que as caixas econômicas e os bancos comerciais vêm desenvolvendo nos últimos anos: em que o depositante concorda em reter seu dinheiro no banco por um determinado período de anos em troca de um retorno de juros.

Há problemas preocupantes, no entanto, ligados a estes últimos programas, bem como aos CDs de pequeno valor, pois, nestes casos, os depósitos são resgatáveis antes da data de resgate a taxas fixas, mas com descontos de multa e não ao par. Vamos supor um depósito a prazo hipotético, com vencimento em cinco anos de $10.000, mas resgatável no momento com um desconto de multa de $9.000. Vimos que tal depósito a prazo certamente não deveria ser incluído na oferta monetária no valor de $10.000. Mas deve ele ser incluído na taxa fixa, embora com multa, de $9.000, ou não deve ser incluído? Infelizmente, não há orientação sobre este problema na literatura austríaca. Nossa inclinação é incluir esses instrumentos na oferta monetária no nível da penalidade (por exemplo, $9.000), uma vez que a distinção operativa, em nossa opinião, não é tanto o resgate par como a possibilidade sempre pronta de resgate a alguma taxa fixa. Se isso for verdade, devemos incluir também no conceito de oferta de moeda títulos de poupança federais, que são resgatáveis a taxas fixas, porém com multa, até a data do vencimento oficial.

Outra entidade que deve ser incluída na oferta monetária total em nossa definição são os valores de resgate em dinheiro das apólices de seguro de vida; esses valores representam a parte de investimento e não de seguro do seguro de vida e são resgatáveis em dinheiro (ou melhor, em depósitos bancários à vista) a qualquer momento sob demanda. (É claro que não há possibilidades de resgate em dinheiro em outras formas de seguro, como vida, incêndio, acidente ou assistência médica.) Estatisticamente, os valores de resgate em dinheiro podem ser medidos pelo total de reservas de apólice menos empréstimos de apólice pendentes, uma vez que as apólices em que o dinheiro foi emprestado da seguradora pelo titular da apólice não estão sujeitas a retirada imediata. Novamente, a objeção de que os segurados estão relutantes em descontar seus valores de resgate não nega sua inclusão na oferta de moeda; tal relutância significa simplesmente que esta parte do estoque de moeda de um indivíduo é relativamente inativa.^[11]

Uma ressalva sobre a inclusão de depósitos bancários não comerciais e outros passivos fixos na oferta monetária: assim como o caixa e outras reservas dos bancos comerciais não estão incluídos na oferta monetária, pois isso seria dupla contagem uma vez que os depósitos à vista fossem incluídos; da mesma forma, os depósitos à vista pertencentes a esses bancos não comerciais criadores da oferta monetária (caixas de poupança, empresas de poupança e empréstimo, seguradoras de vida, etc.) devem ser deduzidos do total de depósitos à vista incluídos na oferta de moeda. Em suma, se um banco comercial tem obrigações de depósitos à vista de $1 milhão, dos quais $100.000 são de propriedade de um banco de poupança como reserva para seus depósitos de poupança pendentes de $2 milhões, então a oferta total de moeda a ser atribuída a esses dois bancos seria será de $2,9 milhões, descontando a reserva do banco de poupança que é a base de seus próprios passivos.

Uma anomalia nas estatísticas monetárias americanas também deve ser esclarecida: por uma razão que permanece obscura, os depósitos à vista em bancos comerciais ou nos Federal Reserve Banks pertencentes ao Tesouro são excluídos da oferta total de moeda. Se, por exemplo, o Tesouro tributa os cidadãos em $1 bilhão e seus depósitos à vista são transferidos das contas públicas para a conta do Tesouro, considera-se que a oferta total de moeda caiu em $1 bilhão, quando o que realmente aconteceu é que $1 bilhão do valor da moeda mudou (temporariamente) das mãos privadas para as governamentais. Claramente, os depósitos do Tesouro devem ser incluídos no total nacional da oferta monetária.

Assim, propomos que a oferta monetária deve ser definida como todas as entidades que são resgatáveis à vista em dinheiro padrão a uma taxa fixa, e que, nos Estados Unidos atualmente, esse critério se traduz em:

M_a (a = austríaco) = oferta total de dinheiro em espécie mantida nos bancos + total de depósitos à vista + total de depósitos de poupança em bancos comerciais e de poupança + total de participações em associações de poupança e empréstimo + depósitos a prazo e pequenos CDs às taxas de resgate atuais + reservas totais de apólices de seguradoras de vida – empréstimos de apólices em aberto – depósitos à vista pertencentes a caixas econômicas, associações de poupança e empréstimo e seguradoras de vida + títulos de capitalização, às taxas de resgate atuais.

M_a segue a teoria austríaca da moeda e, ao fazê-lo, amplia a definição da oferta monetária muito além do limitado M1, e ainda evita o caminho daqueles que ampliariam a definição para a inclusão virtual de todos os ativos líquidos, e que assim obliteraria a singularidade do fenômeno da moeda como meio final de pagamento para todos os outros bens e serviços.

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Notas

[1] Em uma crítica à abordagem de Chicago, Leland Yeager escreve: “Mas seria estranho se a definição de moeda tivesse que mudar de tempos em tempos e de país para país. Além disso, mesmo que a moeda definida para incluir certas quase-moedas se correlacione um pouco mais de perto com a renda do que a moeda estritamente definida, esse fato não impõe necessariamente a definição ampla. Talvez a quantidade dessas quase-moedas dependa do nível de renda monetária e, por sua vez, da quantidade de meio de troca. … De maneira mais geral, não é óbvio por que a magnitude com a qual alguma outra magnitude se correlaciona mais de perto merece atenção primordial. … O número de banhistas em uma praia pode se correlacionar mais intimamente com o número de carros estacionados lá do que com a temperatura ou o preço da entrada, mas a primeira correlação pode ser menos interessante ou útil do que qualquer uma das últimas.” (Leland B. Yeager, “Propriedades Essenciais do Meio de Troca”, Kyklos [1968], reimpresso em Teoria Monetária, ed. RW Clower [Londres: Penguin Books, 1969], p. 38)
Veja também Murray N. Rothbard, “The Austrian Theory of Money”, em Edwin Dolan, ed., The Foundations of Modern Austrian Economics (Kansas City, Kansas: Sheed and Ward, 1976), pp. 107-101. 179-82.

[2] Ludwig von Mises, The Theory of Money and Credit, 3ª ed. (New Haven, Connecticut: Yale University Press, 1953).

[3] Irving Fisher, The Purchasing Power of Money (Nova York: Macmillan, 1913).

[4] Mesmo agora, nos dias dourados do seguro de depósito federal, um depósito à vista nem sempre é equivalente a dinheiro, como pode atestar qualquer pessoa a quem seja dito que levará 15 dias úteis para compensar um cheque da Califórnia a Nova York.

[5] Sobre a equivalência de depósitos à vista e de poupança durante a Grande Depressão e sobre as corridas bancárias resultantes das tentativas de impor a espera de 30 dias para o resgate, ver Murray N. Rothbard, America’s Great Depression, 3ª ed. (Kansas City, Kansas: Sheed and Ward, 1975), pp. 84, 316. Ver também Lin Lin, “Are Time Deposits Money?” American Economic Review (março de 1937): 76-86.

[6] Rothbard, “A Teoria Austríaca da Moeda”, p. 181.

[7] Nos Estados Unidos, o último está começando a ser o caso, já que as caixas econômicas estão cada vez mais autorizadas a emitir cheques sobre seus depósitos de poupança. Se isso se tornasse a regra, além disso, a objeção (2) cairia apenas nesse terreno.

[8] Independentemente da forma jurídica, as “cotas” de propriedade formal em associações de poupança e empréstimo equivalem economicamente exatamente aos novos depósitos em caixas econômicas, equivalência universalmente reconhecida pelos economistas.

[9] Mises, Theory of Money and Credit, p. 268.

[10] Para a crítica de Mises à visão de que letras de câmbio endossadas na Europa do início do século XIX eram realmente parte da oferta monetária, ver ibid., pp. 284-286.

[11] Para pistas sobre a possível inclusão de valores de resgate em dinheiro de seguro de vida na oferta de moeda, veja Gordon W. McKinley, “Effects of Federal Reserve Policy on Nonmonetary Financial Institutions”, em Herbert V. Prochnow, ed., The Federal Reserve System (Nova York: Harper and Bros., 1960), p. 217n; e Arthur F. Burns, Prosperity without Inflation (Buffalo: Economica Books, 1958), p. 50.