A promessa de campanha mais famosa feita por Javier Milei, atual presidente da Argentina, foi abolir o banco central (BCRA). Quando questionado sobre isso alguns meses antes de sua posse em dezembro de 2023, Milei observou que a dolarização era uma questão técnica. Ele afirmou que não havia demanda pelo peso argentino e que seu preço deveria ser zero. Mas também havia uma questão moral. Milei considerava o banco central um dos maiores furtos da história humana por meio da impressão de dinheiro. E quando perguntado se todas as cédulas em circulação seriam dólares dentro de pelo menos um ano de sua presidência, ele respondeu: “sim.”
A opinião negativa de Milei sobre o peso era consistente com a história monetária da Argentina. A rápida perda de poder de compra, juntamente com a instabilidade política, causou uma rejeição generalizada da moeda do estado. Governantes sucessivos cometeram o mesmo erro de tentar resolver seus problemas por meio da inflação, ou seja, aumentando a oferta monetária. E apesar de alguns períodos de relativa estabilidade, como hoje, os argentinos abandonaram sua moeda nacional o máximo que puderam, acumulando dólares ao longo do tempo.
Em outras palavras, devido à inflação, a demanda pela moeda do estado caiu tanto que os benefícios da inflação e dos impostos para o governo acabaram ficando menores do que o esperado. Isso, por sua vez, levou o governo a inflar ainda mais rapidamente. Então, começou o fenômeno da hiperinflação, e as pessoas rejeitaram ainda mais a moeda, querendo se livrar dela o quanto antes. A fuga para outras moedas e diferentes bens tornou-se desesperadora, enquanto os preços dos bens denominados na moeda nacional dispararam de uma hora pra outra. A hiperinflação atingiu seu auge quando a rejeição da moeda foi tal que seu valor rapidamente tendia para zero. Isso aconteceu várias vezes na Argentina.
Consequentemente, os argentinos não confiam no peso, e nenhum governo conseguiu restaurar essa confiança. Além disso, o governo argentino também interveio severamente no mercado cambial por décadas, com todo tipo de controle de preços e quantidades para dificultar o acesso da população ao dólar. Apesar disso, os argentinos economizam e calculam em dólares e continuam demandando dólares a tal ponto que, em outubro de 2023, 10% de todos os dólares físicos em circulação no mundo estavam em suas mãos. E considerando que todas as moedas produzidas pelos bancos centrais são inflacionárias, é seguro dizer que o peso é uma moeda hiperinflacionária, pois essa classificação distingue o peso de todas as outras moedas nas quais as pessoas continuam a confiar para poupar e calcular.
Claro, o governo exige que impostos e outras transações sejam pagos em pesos. Isso por si só não pode manter o valor de nenhuma moeda. Mas tais medidas contrabalançam a reação popular contra a inflação e permitem uma inflação maior do que seria tolerada sem elas, pois vão contra a intenção de não aceitar o peso. Além disso, as intervenções monetárias incentivaram o uso de um peso artificialmente supervalorizado, ao mesmo tempo em que socializam custos e impõem distorções à economia. Por exemplo, beneficiar as importações e a demanda de peso para estratégias financeiras — facilitadas pela política monetária — com o objetivo de obter lucros finais em dólares.
No entanto, o fato de o peso ser uma moeda hiperinflacionária porque sua demanda genuína tende a ser zero não significa que a Argentina esteja atualmente passando por hiperinflação. Isso implicaria caos econômico. Tamanha é a importância do dólar que a economia argentina funciona através dele há muito tempo, tornando-se parte estrutural das finanças do governo. Até mesmo títulos do governo são emitidos em dólares, e as reservas em dólares do BCRA são um elemento recorrente na política monetária.
Dolarização e contradições
A Constituição argentina não impede uma reforma para abolir o BCRA, pois não há obrigação constitucional de existir um banco central ou uma moeda nacional exclusiva. Claro, Milei pode precisar de uma maioria no Congresso. Mas com pressão popular, isso deve ser possível, especialmente porque fechar o BCRA supostamente não é negociável para Milei.
Em dezembro de 2024, Milei afirmou que seu governo continuava avançando rumo ao fechamento do BCRA. Milei lembrou que supostamente nunca falou sobre dolarização, mas sim sobre competição cambial e de pelo menos quatro anos para fechar o BCRA. Da mesma forma, ele enfatizou que a concorrência cambial já existia, mesmo que não possa haver nenhuma concorrência real quando o governo impõe leis diferentes às moedas concorrentes.
É verdade que Milei nunca disse que fecharia o BCRA no primeiro dia, mas também não disse que levaria pelo menos quatro anos. Ainda assim, Milei confirmou a dolarização durante o último debate presidencial, e indicou em várias ocasiões que seu plano girava em torno da possibilidade de substituir os pesos em circulação com a ajuda de capital estrangeiro. No entanto, isso entrou em conflito com a opinião de Milei na época de que o peso não tinha valor, pois isso significava que qualquer taxa de câmbio supervalorizaria muito o peso. Mais importante ainda, ninguém tem o direito de trocar seus pesos por dólares às custas de outras pessoas. A acumulação de reservas em dólares também é uma atividade governamental que deve, em última instância, ser financiada por impostos ou impressão de dinheiro, mesmo que inicialmente por meio de empréstimos externos. Ou, como o governo Milei fez por quase um ano e meio, forçando os exportadores a trocar a maior parte de seus ganhos em dólares com o BCRA a uma taxa de câmbio artificialmente baixa.
Em resumo, não há necessidade lógica, seja econômica ou moral, de que o governo dolarize trocando pesos em circulação e, consequentemente, acumule reservas para esse fim.
Dolarização endógena e gastos governamentais
Embora Luis Caputo, ministro das finanças de Milei, tenha revelado em outubro de 2025 que a dolarização não é mais uma opção, a dolarização endógena era anteriormente a teoria mais promovida pela narrativa mileísta. Isso se baseava na ideia de que, devido à “escassez” de pesos, o aumento da demanda por dinheiro seria satisfeito com dólares, reduzindo gradualmente a participação do peso no mercado até que fosse possível fechar o BCRA. Mas isso nunca fez sentido, especialmente considerando que a impressão de pesos sob Milei foi notável, quadruplicando a base monetária até julho de 2025 desde que ele assumiu o cargo.
Tal aumento na base monetária era contrário ao alcance de uma “escassez” de pesos. A razão para esses aumentos é a necessidade do governo de financiar suas atividades em geral, seja gastos orçamentários, dívida pública, intervenção no mercado cambial etc. Na verdade, o próprio Caputo reconheceu que eles são o governo que comprou a maior quantia de dólares na história da Argentina. Para explicar melhor, o mercado de valores mobiliários do governo e as operações de mercado aberto do BCRA são atividades extraorçamentárias que podem aumentar a base monetária e, assim, a oferta monetária, alocando fundos e redistribuindo riqueza como gastos orçamentários. Isso significa que o dinheiro criado para financiar atividades extraorçamentárias também faz parte do total dos gastos do governo.
O aumento da base monetária — da qual o BCRA é o único produtor — revela que o governo Milei é o mais inflacionista das últimas décadas. Em menos de dois anos, a taxa de aumento da base monetária quase igualou a dos quatro anos anteriores do governo peronista, o que está longe de representar algum progresso rumo à abolição do BCRA.
Na verdade, a anistia para trazer dólares para o sistema bancário e outros incentivos para usá-los serviram aos interesses do governo. Esses dólares são subvalorizados pelo governo, mas são esperados nos bancos, no mercado oficial de moedas e, obviamente, no BCRA — onde uma parcela significativa dos depósitos em dólares vai parar. Assim, o governo Milei tem usado a quota de dólar para evitar que o peso se desvalorize mais do que desvalorizaria sem todas as maquinações do governo.
Essa dolarização endógena nunca funcionaria, pois o governo Milei tinha outras intenções, ou seja, obter o máximo de dólares possível pelo menor preço possível em pesos.
A teoria do fundamento
Milei considera o balanço patrimonial do BCRA essencial para proteger o valor do peso. Ele acredita que pesos são passivos do BCRA e que seu valor depende dos ativos do BCRA que os respaldam. Se isso fosse verdade, dado que o dólar é considerado um ativo pelo BCRA, por que Milei não pôs fim à perda crônica de poder de compra do peso imprimindo pesos ad infinitum para comprar dólares? Primeiro, porque a compra de dólares com pesos pelo BCRA afeta a taxa de câmbio ao reduzir o valor do próprio peso. Segundo, porque o dólar não é um ativo, mas a moeda na qual o governo deve pagar muitos de seus credores. Um governo que comprou dólares a um preço artificialmente baixo e, com a ajuda de uma considerável dívida externa, também conseguiu usar dólares emprestados para cumprir seus compromissos atuais e recomprar pesos para influenciar a taxa de câmbio.
Na realidade, a causa da falta de valor do peso não é a indeterminável falta de ativos detidos pelo BCRA ou sua má qualidade, mas sim a falta de demanda genuína pelo peso. Ou seja, a razão pela qual os argentinos continuam demandando tanto o dólar é o valor que atribuem a ele devido ao seu (esperado) poder de compra futuro, justamente onde o peso tem sido muito pior.
Seja como for, um relatório de abril de 2025 do BCRA diz que eles buscarão continuar “limpando” seu balanço patrimonial melhorando a qualidade de seus ativos. No entanto, dado que esses ativos devem representar potenciais benefícios econômicos para o BCRA, os benefícios derivam da manutenção contínua dos ativos e da geração de juros enquanto o capital permanece pendente. Portanto, o objetivo de melhorar a qualidade dos ativos só faz sentido se o governo pretende aumentar o ritmo ou o valor com que o BCRA obtém tais benefícios. Mas todos os benefícios para qualquer banco central têm origem na exploração do povo, na desvalorização da moeda e na redistribuição de riqueza em favor de grupos privilegiados.
Possíveis consequências do fechamento do bcra
Um compromisso sério com a abolição dos bancos centrais implicaria o fim da emissão monetária e de toda intervenção na esfera monetária, incluindo as leis de curso legal e a intervenção no mercado cambial. Como não há confiança no peso e a economia já opera através do dólar, fechar o BCRA seria muito menos traumático do que qualquer um poderia imaginar. Certamente, isso poderia levar à uma dolarização total espontânea e a um colapso rápido na demanda pelo peso, o que resultaria em perdas para quem não fosse rápido o suficiente para trocar seus pesos.
Alternativamente, dado que um fator crucial que determina a demanda de uma moeda é a confiança do público, assim como essa confiança pode ser perdida, ela também pode ser conquistada. Mas a ideia de que acabar com a emissão de pesos causará uma erosão ainda maior de qualquer confiança que possa restar é, no mínimo, contraintuitiva. Porque foi justamente a contínua expansão da oferta monetária pelo BCRA que causou a perda de confiança. De qualquer forma, como os argentinos ainda estão suficientemente acostumados a usar pesos, se há algo que o fechamento do BCRA pode fazer em termos de confiança, é que as pessoas recuperem a confiança no peso. A probabilidade disso acontecer sem leis de curso legal é menor, mas permanece muito realista. Até mesmo o governo poderia ajudar aumentando a conscientização pública sobre as vantagens de continuar usando o peso. As pessoas saberiam que não haveria mais novos pesos, e a qualidade do peso poderia melhorar substancialmente. Os argentinos poderiam começar a pensar em seu futuro em termos de peso (como fazem com o dólar), gerando assim um aumento genuíno na demanda pelo peso que gradualmente reverteria sua natureza hiperinflacionária. Ou seja, um aumento na demanda que faria o peso se valorizar gradualmente. E se o valor do peso caísse inicialmente após encerrar toda intervenção no mercado cambial, isso poderia ser apenas uma correção antes que o peso se recuperasse rapidamente. Em suma, o peso pode continuar funcionando como um meio geral de troca (dinheiro), e nenhuma rede de aceitação mútua seria rompida.
Essa reforma também poderia liberar os bancos e permitir que o mercado resolvesse as coisas. A menos que haja uma proibição do sistema bancário de reserva fracionária, sem o credor de última instância, os bancos comerciais seriam obrigados a deter reservas muito maiores do que antes. Isso levaria a uma redução significativa na capacidade de empréstimos e a uma contração correspondente da oferta monetária, o que contribuiria para a deflação de preços.
Milei poderia até ter explicado as vantagens de uma moeda com oferta fixa desde o início, assim como as condições para uma verdadeira competição monetária. Da mesma forma que certas expectativas podem influenciar a decisão dos argentinos de apressar-se na compra de dólares, a disseminação de um plano melhor poderia ter provocado uma reação diferente da população.
Fechar rapidamente o BCRA não teria sido apenas benéfico. Também teria sido importante para ajudar o público a entender melhor que quaisquer consequências temporárias prejudiciais deveriam ser atribuídas aos governos anteriores. Aqueles governos que deram a Milei a chance de conquistar apoio popular para abolir o BCRA. Explicar tudo isso seria tão possível quanto Milei explicar outras coisas ao eleitorado.
Salvando os banqueiros
Quando Milei chegou ao poder, além dos bancos, apenas as classes mais ricas e financeiramente inteligentes podiam acumular grandes quantias de pesos, e as poupanças da maioria dos argentinos estavam fora do sistema bancário e eram mantidas em dólares. Além disso, o BCRA tinha obrigações com bancos comerciais que geravam juros mensais, semanais e até diários. O pagamento desses juros poderia ser capitalizado quando os bancos decidissem renovar esses títulos de dívida, incorporando os juros ao novo capital para gerar uma taxa efetiva maior por composição. Esse foi um caso de inflação diferida que só entrou na base monetária quando os bancos pararam de renovar esses títulos, o que forçaria o BCRA a imprimir pesos para pagar os bancos. No entanto, como muitas dessas obrigações geradoras de juros foram renovadas por anos, a dívida acumulada pelo BCRA no final de 2023 equivalia a multiplicar a base monetária daquela época por mais de dois.
Ao vender esses títulos, o BCRA estava retirando pesos de circulação com a suposta intenção de combater o impacto inflacionário da emissão de pesos para financiar o déficit orçamentário. Mas, considerando que o crédito privado estava praticamente extinto antes de Milei e que era contraditório combater a inflação prometendo mais inflação, ele foi mais uma ajuda aos bancos, que assim podiam usar seus pesos ociosos para obter algum retorno.
Como é comum para cidadãos comuns em qualquer país, as expectativas dos argentinos em relação à inflação de preços não foram guiadas pelas diversas operações entre bancos e seu banco central. Na verdade, a atividade em questão já existia há anos. Além disso, os efeitos da emissão monetária para financiar o déficit orçamentário e a quase total ausência de demanda financeira por pesos já eram mais significativos para tais expectativas. Enquanto o primeiro impulsionou a inflação dos preços para mais alto e mais rápido ao injetar imediatamente novos pesos no mercado, o segundo contribuiu para uma desvalorização mais rápida do peso no mercado negro de moeda. Assim, quando os laços artificiais do peso enfraquecem, sua natureza hiperinflacionária torna-se cada vez mais evidente. O peso estava nessa trajetória quando Milei assumiu a presidência. Assim, os títulos estavam se tornando mais arriscados e menos úteis, já que o peso perdia valor cada vez mais rapidamente e qualquer evento que desencadeasse mais uma hiperinflação poderia ter tornado os ganhos acumulados relativamente irrelevantes.
Após a vitória de Milei em novembro de 2023, e provavelmente antecipando possíveis mudanças após sua posse, os bancos começaram a renovar em massa seus títulos até os prazos diários. A mudança permitiu que esses bancos tivessem a possibilidade de impedir a renovação desses títulos em qualquer dia para obter seus pesos. Nem todos os títulos mudaram dessa forma, mas as reservas bancárias estavam subindo novamente com essa mudança antes da chegada de Mieli. Assim, o efeito bola de neve dos novos pesos de longo prazo gerados ao longo dos anos concentrou-se significativamente na possibilidade de dobrar a base monetária da noite para o dia, caso todos os bancos específicos quisessem receber seus pesos no mesmo dia. Mas por que os bancos fariam isso? Por que, se só isso, segundo os mileistas, poderia ter causado hiperinflação e feito seus próprios pesos perderem tanto valor? Os bancos tinham todo o incentivo para não fazê-lo e seguir os planos de Milei de responsabilidade fiscal e reestruturação da dívida. Portanto, a visão de que essas responsabilidades herdadas eram uma bomba-relógio prestes a explodir e causar hiperinflação é completamente infundada. E ainda assim, a confiança no peso poderia ser restaurada, mesmo que, para o fechamento do BCRA, a base monetária tivesse que aumentar dramaticamente da noite para o dia pela última vez.
Ao contrário da propaganda, Milei salvou a pele dos banqueiros, não a economia argentina. Resumindo, seu governo converteu essas obrigações geradoras de juros em dívidas de longo prazo pagas pelo Tesouro. Em julho de 2024, o balanço patrimonial do BCRA já havia sido, provavelmente, reestruturado, já que o estado natural de qualquer banco central é o de credor, não de devedor.
Por outro lado, Milei alcançou um superávit fiscal quase imediato, o que reduziu as expectativas de inflação mais próximas do mercado, mas que nunca tiveram como objetivo reduzir o gasto total do governo. Essas e outras medidas de dirigismo monetário, desde cortes de juros até a imposição de uma desvalorização mensal do peso, eventualmente permitiram a reativação do setor bancário e o renascimento do chamado carry trade.
Pela obra é que se conhece o artista
Cada novo governo chega ao poder com a predisposição moral e o raciocínio técnico para as medidas que toma e os objetivos que busca alcançar. E tudo pode ser julgado a qualquer momento à luz da teoria e dos acontecimentos atuais. O fato de que as posições mais notáveis na equipe econômica de Milei são ocupadas por banqueiros abastados que trabalharam por anos para os mesmos bancos e para o mesmo ex-presidente da Argentina sempre foi motivo para suspeitar que eles passaram a servir aos mesmos interesses especiais de antes.
Uma rápida abolição do BCRA e uma crise bancária mais profunda teriam sido muito prejudiciais aos interesses dos banqueiros. Quase dois anos depois, o presidente do BCRA, Santiago Bausili, contou uma história diferente:
“Hoje, nosso sistema bancário tem o maior nível de depósitos em dólares de sua história… empréstimos em dólares praticamente em seu máximo histórico… e um banco central com reservas suficientes para suprir as necessidades de reservas dos bancos…
Nos últimos meses, os níveis de delinquência aumentaram, mas permanecem dentro da faixa esperada. Parte da explicação… é que começamos de um nível historicamente muito baixo. Se não há crédito, não há atraso… Para credores, a inflação [de preços] costumava cobrir as últimas parcelas de um empréstimo em pesos. Isso não é mais o caso…”
O discurso de Bausili reafirma o quanto Milei está longe de realmente querer acabar com o banco central ou implementar um sistema bancário 100% de reserva. De fato, a presença de Bausili é uma garantia de que o BCRA não fechará, já que poucos dias antes de assumir o cargo em dezembro de 2023, ele mesmo contradisse o suposto objetivo de Milei.
O fechamento do BCRA também poderia ter feito parte de um plano para repudiar pelo menos uma quantidade substancial de dívida pública, aliviando assim o peso dessa injustiça contra os argentinos. Mas mesmo isso nunca foi motivo de preocupação para o setor bancário, já que Milei sempre cuidou dos interesses dos credores públicos, mesmo antes de se tornar presidente.
Aconteça o que acontecer, fechar o BCRA sempre será a melhor política por razões econômicas e morais. Quanto antes, melhor. Mas para Milei e seus comparsas, o BCRA se tornou um ativo vital, e nenhuma promessa, desculpa ou teoria barata pode refutar essa verdade.
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